Q3 2022
Den där blinda optimismen, buy-the-dip-mentaliteten, som jag känt och predikat under tidigare nedgångar lyser med sin frånvaro just nu. Den har gjort det ganska länge faktiskt. Kanske för att jag äntligen börjat ta risk på allvar; förstått hur svårt det är med stockpicking; börjat inse att volatiliteten påverkar mig mer än jag tidigare trott eller vågat erkänna.
Efter detta första stycket tänker ni förmodligen att det knappt är något kvar av min depå efter årets korrektion, och att jag lagt kvarlevorna i någon dyster räntefond, men riktigt så illa är det inte. Minus 28% säger grafen såhär med Q3 i böckerna, och plus någonstans 115% om vi istället zoomar ut tre år. Kämpiga tider, helt klart, men det räcker att zooma ut ett par år för att få perspektiv.
It can still halve from here
I bull markets blickar vi med glädje ett eller flera decennier ut, medan vi i bear markets gärna inte tänker längre än tolv månader framåt. I bull markets blundar vi gärna för frågetecken och lägger all vikt vid uppsidan, medan vi i bear markets målar upp varenda tänkbar risk som bolagets potentiella förfall. Det ligger tyvärr i människans natur att dras med i dessa svängningar åt båda håll.
I princip allt man kollar på känns nu antingen för dyrt, för beroende av en stark konsument, för komplicerat, för byggrelaterat, för beroende av elpriset, för belånat eller för dopat av kortsiktiga effekter relaterade till kriget och/eller pandemin. Det känns som att två-tre års framåtblickande inte riktigt räcker för att bygga tillräcklig conviction i denna miljö, och därför gör man det lite för enkelt för sig istället. Man fokuserar på kortsiktigare vinnare med tre-fyra bra kvartal framför sig, eller rusar in i bolag vars affär inte är lika beroende av konjunkturen. “Åtminstone oljebolagen borde ju gå bra i år”.
Men det är ju förmodligen precis sådär det ska kännas när man gör sina bästa affärer. Det tro f*n att det inte kändes hunky dory att plocka upp bankerna under finanskrisen till exempel. Det är ju denna typen av osäkerhet som gör att stora felprissättningar uppstår. Så, givet att man faktiskt har en placeringshorisont längre än tolv månader tror jag man måste våga acceptera en hel del osäkerhet för att göra riktigt fina affärer nu. Alla parametrar kommer inte kännas bra.
Precis som många andra har jag nog snöat in lite för mycket på (optiskt) låga värderingar när räntan började trenda åt “fel” håll, och därför antingen bränt mig eller slösat onödig tid på case som visat sig vara value traps eller något närbesläktat.
Ammo Inc visade sig bli ett sådant case för min del. Meta Platforms också, även om det största frågetecknet (den brutala upptrappningen av Metaverse-capex) dök upp först senare. Nordic Paper angränsar väl det facket också, men the jury is still out får man väl säga eftersom 89Olle fortfarande är positiv. Jag gav upp i alla fall.
Ett par case som ligger på mitt researchbord för närvarande, utan att antyda att någotdera är köpvärt, är Crocs, Eurofins Scientific, Fenix Outdoor, Vitrolife, Visa, HelloFresh, Europris och Deckers Outdoor (som äger löparskomärket HOKA ONE ONE för er som känner till det), to name a few. Några är förmodligen value traps, andra är förmodligen för dyra ännu, eller för belånade, men that’s for us to find out. De flesta av bolagen ovan är dock sådana jag tror kan fortsätta växa över relativt lång tid. Med undantag för Crocs då kanske, men vem vet.
I depån ligger för närvarande Evolution, Vertiseit, LVMH, Marimekko, Mips, ett mindre svenskt bolag med urkass likviditet, Alphabet, Atlas Copco, Norva24, Amazon, Copart, ContextVision och lite kassa. Obs både positionsstorlek och conviction varierar ordentligt, och denna listan är inte i storleksordning. Flera av innehaven kan nog betraktas som starters givet sizen. Störst är Evolution.
Fool’s gold?
Något som är fascinerande är hur fruktansvärt dyra vissa bolag som tappat 60-80% fortfarande ser ut, även om konsensus kanske är deppigare nu än vad sanningen kommer påvisa på grund av flockmentalitet osv.
Ta till exempel Sea Ltd som trots en nedgång om 85% handlas till cirka 35x EBITDA(!) 24E. Shopify och Block (fd Square) har gått samma öde till mötes och handlas till nästan 60x respektive 20x EBITDA 24E. Tesla har av någon magisk anledning inte tappat nämnvärt (ännu?) och handlas ännu till ~30x EBIT 24E.
Många bolag som ser billiga ut kommer från en väldigt boostad period, och i princip varenda sektor har ju dessutom rekordmarginal om man kollar i backspegeln. Bygg har till exempel pushat enorma prisökningar vidare på en kund som snart blir mindre köpstark, och både outdoor och e-handel har tack vare pandemin “stulit” mer tillväxt än man kanske trott från kommande år. Dessa typer av case bör man nog räkna ganska konservativt på.
En del boostade bolag har också anpassat sin kostnadskostym, eller sitt lager, efter en uppskattad framtida tillväxt som inte kommer spela ut, och i vissa fall genom att skuldsätta sig hårt. Denna typen av case ska man nog vara riktigt försiktig med. Monsterlager som samlar damm, vikande omsättning med höga fasta kostnader och saftiga besparingspaket är inga kul grejer.
Även om det mesta här blev ganska dystert (jag vet aldrig vart det barkar hän innan jag är färdig) så hoppas jag att en liten optimistisk underton ändå lyste igenom. Det är ju i denna typen av breda nedgångar som de bästa affärerna görs. Man får bara se till att plocka in rätt case i depån helt enkelt, så att man inte blir kvar på botten när det äntligen vänder.
Avslutningsvis kör jag några rekar för att muntra upp! 👇🏻
De bästa böckerna jag läst hittills i år
🔑 Range: Why Generalists Triumph in a Specialized World
En bok som Charlie Munger förmodligen älskar eller hade älskat. Om varför en bredare kompetens, ett utforskande av en själv och vad man är bra på, är avsevärt mycket bättre än att tidigt specialisera sig. De största genombrotten görs oftast när någon utanför ett visst område, någon som inte är färgad av inskolade biases, kommer in med ett helt nytt tankesätt. Länk.
🔧 Zen and the Art of Motorcycle Maintenance: An Inquiry Into Values
Alla som läst Nick Sleeps partner letters har noterat hans flertalet referenser till Zen, som Nick menar att hela Nomads filosofi genomsyrades av. En väldigt speciell bok som i grund och botten handlar om värderingar/livsfilosofi, även om den på ytan ter sig som något helt annat. Tung men läsvärd. Ett tips är att först läsa en bit i början, sedan en bit i slutet, och sist angripa mitten. Länk.
🏠 A Place of My Own: The Education of an Amateur Builder
Efter att ha läst Zen nosade jag upp Sleeps mailadress och bad om fler boktips med samma känsla. Han tipsade både om Pirsigs “uppföljare” Lila, men också om A Place of My Own. Michael Pollan berättar om hur han bygger sin skrivarstuga på baksidan av deras tomt. Man får följa resan i minsta detalj. Länk.
🎨 Creativity: A Short and Cheerful Guide
En väldigt kort bok som jag tror alla kreativt lagda människor kommer uppskatta. Geniet John Cleese sätter ord på många av de tankar man haft men kanske aldrig lyckats formulera. Länk.
Albumen som snurrat mest i år
🌲 Eddie Vedder - Into the Wild
Ett otroligt soundtrack till en fantastisk film. Länk.
🎛 Aphex Twin - Richard D. James Album
Allkonstnären Richard James kanske bästa album som Aphex Twin? Länk.
💥 Explosions in the Sky - The Earth Is Not a Cold Dead Place
Post-rock masterpiece. Otroligt “fokusalbum”. Länk.
🌊 The Avalanches - Since I Left You
Samplinggenierna från Melbourne. Länk.
🌪 Godspeed You! Black Emperor - F♯ A♯ ∞
Väldigt speciellt album. Svårt att beskriva. Mörkt. Länk.